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原文作者：Christopher Allen
原文链接：On Being an Angel

上个月风险投资博客（venture capital blog）链接了我的博客（Life With Alacrity），并把我归类成风险投资者。我其实不是风险投资者，而是天使投资者。

这周“重塑风投”“改革风投”的话题很火。这个话题由 Dave Winer 发起，Robert Scoble, Doc Searls, Jeff Nolan, Michael Arrington, Thatedeguy 和其他业内人士都各抒己见。

我的看法呢？所有创业投资（种子、天使、风险投资、以及基金）都在不同程度上高风险、高回报。要谈风险投资和其他相关投资（比如天使投资）的改革，先要搞明白它们如何运作。

什么是风险投资者？

风险投资者是风险资金管理公司（VC Firm）中的合伙人（Partner）或助理（Associates），他们是风险资金管理公司的雇员。他们为拥有更雄厚资金的基金投资公司管理资金。

按照统计规律，拥有巨大资金量的基金投资公司（比如退休基金和保险公司）可以把他们的很小一部分资金（大约1%到5%）投入到高风险的长期投资项目 上。这样的项目如果失败，可以由其他稳妥地投资弥补回来；而一旦成功，会带来可观的回报，从而提高基金的内部收益率（Internal Rate or Return, IRR）。从统计规律上讲，这样的投资分配是万无一失的。因此，基金投资公司通常会投资几类高风险的项目，其中包括把钱交给 VC Firm 管理。

VC Firm 会管理若干笔来自基金投资公司的资金，把这些资金投给创业阶段还没有上市的小公司。VC Firm 会收取手中管理的总资金的2%-3% 作为手续费。不管投资成败与否，这笔手续费旱涝保收。手续费作为发给 VC Firm 员工的工资。如果投资成功，VC Firm 还会获得投资赢利的20%（称为Carry）。这笔盈利会被 VC Firm 的合伙人分享，有极少情况助理可以分到一些。

其实在 VC Firm 中真正干活的是助理们。他们拿着高薪，但他们真正期待的是发掘出有潜力的小公司，管理好对它的投资，让投资产生高回报。这样下一轮 VC Firm 再从基金投资公司拿到资金的时候，出色的助理就有可能成为合伙人，享受真正巨额的回报，甚至开他们自己的VC Firm。

但助理们出头的机会很低。一般来说一个助理同时管理对７家小公司的投资就已经到个人能力的极限了。另一个被风投界普遍认可的数据是只有１／５的小公司最终能收支平衡存活下来；只有１／２０的小公司能“做大”，弥补其他失败了的投资的损失。有些新的 VC Firm 说可以做到１／１０，但我更倾向于相信传统的保守估计。因为上述的数据，助理们都希望能管理超过?
?¼—个公司的投资，而且必须和其他助理激烈争夺好的 投资项目。这样他们管理的投资中才更可能产生出１／２０成功小公司中的一个，他们也才能赢得１／５到１／３的成为合伙人的机会。这样的竞争压力使得助理们 有时不能投入足够精力到他们管理的每一个投资项目。他们不是不想对每一个投资项目都全力以赴，但项目成功的比例实在太小了，而且可能根本不在自己管理的项 目中。他们不得不分散精力这和前文《登巴分类（Dunbar Triage）》揭示的情况有关。

一个５－６个助理、２－４个合伙人的 VC Firm 最多可以同时管理５０个投资项目。如果该公司共管理５亿美元资金，每个项目至少获得１千万美元的投资。随着项目的发展通常投资会追加到２千５百 万。如果只有１／２０的小公司产生回报，那么２千５百万的至少要产生２亿５千万的回报 VC Firm 的全部投资才能打平。因此当创业者抱怨VC不给他们投钱时，要知道那往往是因为 VC从他们小公司看不到投２千５百万赚２亿５千万的前景。另外一个问题是本来一个能成功地成长为年收入5千万美元的小公司，会被VC左右走上风险更大的商业模式，去博取1-2亿美元的年收入，从而获得上市的可能。

我的三位天使投资者

那么什么是天使投资者？我来讲讲个人的经历。他们是我的软件创业公司 Consensus Development 的三位天使投资者。
Gifford Pinchot — 合作型天使投资人

Gifford Pinchot 和他的太太 Libba 是 Consensus Development 公司的第一位天使投资人。我是在一次Maxis（仿真游戏Sim的出版者）的会议上遇到Gifford的。他那时正在协助建立一家做仿真软件的公司。实际上我们第一次会谈的结果很令人失望。但是Gifford喜欢我大方向上的眼光。于是他买了机票叫我飞到圣地亚哥。在海滩上，我们一边散步，一边谈讨对于组件软件（Collaborative software）的想法。他很感兴趣。于是过了几天又请我飞到他在 Connecticut 的家。我在他的农场客房里住了一个月，完成了我们的第一个商业 计划书。
Gifford 只投了不到5万美元帮我迈出了第一步。但他真正重要的贡献并不是钱，而是他的时间。长期以来，他作为董事长一直孜孜不倦的帮助我，督导我，和我一起工作。这些差不多要花费他5－10％的时间。当我们的第一个产品 InfoLog（类似del.icic.us的社会性标签产品，但是早了十年）失败时，他没有选择离开而是继续鼓励我。于是我仔细研究了深层的问题，发现信用和安全是最主要的障碍。因此我成立了一个咨询公司并且开始盈利。接着，他又支 持我停止所有的咨询服务，转而做 SSL Plus 产品。后来，当多个买家开始商谈购买这个产品时，Gifford 花了很多时间进行审查评鉴（due dilligence）工作。最后甚至兼职出任CEO，以便我可以专心在公司出售上。
最终 Gifford 几万美元的投资获得了几百万的回报。然而，他付出的真正投资是十年来和我一起工作的时间和从不言放弃。

Scott Loftesness – 种子天使
我认识 Scott Loftesnes s时他是VISA国际组织（VISA卡）的 执行副总裁。我们在80年代通过同在 CompuServe 做系统管理员的经历了解了对方。我为他和VISA在组件（Groupware）领域做过几年顾问工作。这段经历让我们对对方都建立了信任和尊重。当我的业务从组件顾问拓展到密码安全领域时，我找到他。当时我看到了一个商机—我有机会从RSA数据安全 公司（译者：该公司拥有现代数据安全奠基技术之一RSA）拿到一份商业化实施RSAREF（RSA技术实施参考文档）的合同。但要抓住这个机会我需要启动所需的种子资金。
Scott 的投资是 Gifford 的两倍，但也少于１０万美金。但Scott给予我的远远不止这10万美金，他在业界的声誉也成为我的公司的财富。他在VISA美国 的一位朋友这样评价Scott：VISA的所有创新都来自Scott。Scott成为我的董事会成员；支持公司从组件和数据安全顾问业务转型成SSL项目开发的重大决定；对公司出售前的价值评估给予巨大帮助；并在 Consensus Development 公司的最终出售过程中起到决定性作用。
Scott 对 Consensus Development 的投资最终也获得了丰厚的回报。他对公司日常运作的参与远远少于我的第一位天使。但每当我们需要的时候，他总能不遗余力地给我们建议和支持。这就是我的种子天使。
Jim Bidzos — 放手型天使投资人

Jim Bidzos 是 RSA Data Security 的CEO，这个公司几乎在所有的密码数据安全领域都拥有一些专利。多年以来，我给他的几个项目提供过各种咨询服务，例如RSAREF标准，开发 Certificate Services 部门的客户端工具，还有帮助创立Verisign公司。
有一次，我跟Jim说：如果只有RSA的人才能销售RSAREF标准的工具，那这个标准就永远不会成为真正的标准。因为RSA的销售人员更愿意去卖他们的 高端工具BSAFE。我开玩笑的提议让 Consensus Development 也来参加。出乎我的意料，他居然同意了。

几年以后，正因为 Consensus Development 是除RSA以外唯一掌握了有这种工具的公司，我获得了为Netscape 开发SSL3.0的合同。我拿着这个合同去和Jim谈，我说我需要一些投资来保证这个项目的成功。于是他投了几十万，换取了大约跟 Gifford 和 Scott 差不多的股份。但是因为他是RSA的CEO，他没有真 正加入我们的董事会。
在这次投资以后，Jim几乎没有再参与任何 Consensus Development 的工作。他在密码数据安全行业里做了很多天使投资，甚至投了我们的竞争对手。最后，他从我们公司得到了大约十倍的回报。Jim Bidzos的投资是对 Consensus
Development 公司的一个承认，他的认可也使得我们的公司价值更高。

创建Alacrity Ventures（Chris Allen自己的天使投资公司）

离开 Certicom（计算机数据安全公司，该公司收购了 Consensus Development 后，我问自己，以后该做什么呢？我其实可以离开旧金山湾区退休了，但还为时过早。我也许可以用自己的资金再做一家公司？但由于和 Certicom 签订的“不竞争”条款我不能做任何数据安全方面的公司。而除此之外的领域我又毫无把握。所以我决定进行天使投资。部分原因为了赚钱。更重 要的是我喜欢和创业者们一起工作。我要把Gifford Pinchot给与我的也给与别人。
我对创业投资行业做了些研究。当我进一步了解了风险和天使投资的不同投资方式后开始有些犯嘀咕。做天使投资者在很多方面要比风险投资者困难得多。所有基金投资公司、VC Firm 和 VC Firm 的助理要面临的问题，天使投资者都要面对。
第一个问题是投资多少。基金公司一般投总资金的１－２％。如果我也按照这个比例我投不了几家公司。我还年轻，应该可以承担更大的风险。
第二个问题，与VC Firm不同，天使投资者收不到管理费。这是靠天吃饭，而不是旱涝保收。
第三个问题在于我的时间有限。很多天使投资者还有其他工作。进行天使投资只是他们的兼职，而不象全职的风险投资者们。我即便全职管理我的投资，最多也只能兼顾７个投资项目。而基于前面提到的数据只有１／２０的投资能赚钱。那么我血本无归的概率就有２／３之高。虽说我对某些行业的了解比一般的风险投资者深 入，但这也不足以抵消上述的风险。
基于以上的认识，３个天使投资者一起合作成为成功的关键。至少从理论上我们可以有能力投资和管理２１个公司，共同分担风险。我和Gifford Pinchot谈了想法，他同意跟我合作。另一个合伙人是Harold Shattuck。他曾经为Consensus Development的公司估价和其他运作提供顾问。Harold曾经是风险投资者，但他更喜欢较多直接参与公司的运作。于是，我们三人合作，把各自的 项目来源和三个人分享，共同进行公司价值评估，等等。

来自Alacrity Ventures的经验教训

Alacrity Ventures 已经运作了６年，有很多经验教训值得总结。首先，我们在公司选择上做得不错，尤其是在一个做天使投资非常困难的时期。Gifford，Harold 和我自己对公司的价值评估做的相当好。Gifford 对创业管理团队的指导和评估、Harold 在公司运作和商业模式方面、以及我在技术方面的经验形成非常好的互补。
应该说在很长的一段时间里我们做的不错，我们投资的１３个项目除了一个倒闭，其他都还在运转。但我们未能实现原计划的投资２１个公司。一个重要原因是我们 逐渐意识到天使投资的一个大敌：风险投资。天使投资者由于资金量小，只能进行种子投资或第一轮（Series A）投资。但我们投资的公司和大多数小公司在发展过程都需要更多的资金。而创业投资界当前的惯例是VC投资时会要求前几轮的投资者放弃他们的 Liquidation preference（公司出售时或倒闭时拥有Liquidation preference 的股东有优先权把他们的股份变现），而这最终很可能会导致之前的投资者，如天使，血本无归。

比如我们２０００年投资的一家企业软件公司，他们现在还在经营。２００２年时因为发展的需要，他们需要更多资金。因为当时融资相当困难，VC要求前几轮投资者放弃 Liquidation preference 才能给投资，除非我们也继续投资。也就是说我们拥有的公司股份将变成普通股份了（Common Stock）。犹豫再三，我们追加了投资。但由于我们的资金量比VC的少得多，我们只能保住我们的部分投资不被变成普通股份。一年半后，该公司需要更多资 金，于是 VC重施故技，这次我们的所有股份都变成普通股份了。现在2006年，该公司有可能会被收购。由于VC拥有 Liquidation preference，他们会优先获得6千5百万美元以上的收购所得。但我估计该公司的收购价不会超过5千万美元。所以很不幸，我们和其他现在已经不参与 公司日常决策的创始人都会颗粒无收。
类似的情况还出现过多次。虽然我们对投资对象的选择和公司价值评估都做得很到位，但仍然不能避免最终成为风险投资的牺牲品。由于1/20的成功率，少数投 资的失败是我们有心理准备的。但我们始料未及的是即便相对成功的公司（比如被收购）我们也不能获得回报。我们在先期投资时确实拥有优先股份，但这并没有对 我们起到保护作用。
目前在我们的13个投资项目中，只有2个还有可能给我们带来回报了。一个是 ITT，一个有很强创新技术的钛动力制造商（titanium power manufacturer）。另一个是高科技陶瓷设备制造商Vapore。但这两个公司也面临需要追加投资，使我们丧失优先权的危险。其他的投资项目情况如下：一个公司卖给 VeriSign 带来５０％的回报；Salon.com会有一点点的回报；MG Taylor刚刚能收回投资；Skotos也许能收回投资。其他８个公司的投资都损失掉了。

给天使投资者的建议

听了我以上的经历，如果你还想成为天使投资者，可以考虑一下建议：

和其他天使投资者合作：单干是危险的。有很多天使投资者联盟可以加入，比如 Gathering of Angels， Band of Angels，和其他在天使投资联盟名录（Directory of Angel-Investor Networks）中的组织。但要注意，不要让别人的热情过度影响你的判断而随大流。

认真做公司价值评估：这一点太重要了。充分了解创业团队，和他们直接交流。仔细阅读商业计划书，发现其中的问题；了解公司成功的条件和潜在假设；了解公司的盈利模式。要这正做到心里有底，有自己的独立思考。不要盲从别人，因为别人的投资目标可能与你不同。

从做顾问开始：首先成为公司的顾问、对创业阶段的公司提出建议。如果你发现创业者根本不接受你的建议，那么就不要考虑投资。如果投资是你成为顾问的条件，那么只投少量的资金，或者分期投资，只有公司的发展达到预期目标才追加投资。

保证你获得投资回报：在谈判确定投资合同条款时，不用太在意当公司失败时如何保护自己，而要保证当公司带来投资回报时，你能够收益。VC更在乎当公司失败时如何保护自己。另外要注意核心管理团队的变化，他们可能有与你有不同的动机。

考虑以贷款的方式提供投资： 除了投资换取公司的股份外，可以考虑部分投资以贷款的方式进行，因为贷款是可以获得抵押担保的。可以以公司有形资产和无形资产（如版权、商标、专利等）作 为担保。贷款带来的回报率会低于股份。但通过这种方式你有可能较快地收回投资，同时占有少量的公司股份，从而降低投资风险。注意完成公司资产抵押担保的手续。同时做好准备当投资失败时你如何处理公司资产。

有足够的后续资金：公司发展中往往需要后续资金。要保证你每投资1元钱，你手中还有2元作为未来的后续资金。这能够防止在未来的投资中被VC的投资剥夺优先权。

投资可能被收购的公司：把那些可能上市的公司留给VC去投资吧。天使投资者应该投资那些可能被收购的公司。以被收购为目的的公司应该有不同的运作方式。引导公司的管理团队向这个方向思考。

理解创业者的困境：创业者有很多困境。 对天使投资者最重要的一点是创业者可能会比投资者更急于套现。创业者往往还不是富翁，他们的唯一资产就是他们的公司。当他们有机会卖掉他们的公司换一套房 子时，他们也许就卖了。但对天使投资者来说，这时出售公司的回报还不够高。要设法调整使天使投资者和创业者的目标一致，包括从创业者手中购买部分公司的股 份。

考虑其他的退出途径（译者：Exits，指收回投资的途径）：由很多机会VC嫌小，不屑于投资。比如我知道一家伯克利的软件公司。在它所在的市场中处于领先地位。年销售额2千万美元，盈利1千万美元。但发展空间不大，也不大可能上市。这家公司，天使投资者可能通过分红就能收回投资和盈利了。

市场周期：我们投资的时间正是整个风险投资的低谷（译者：大概是互联网泡沫破灭的时间）。在这个时期，我们的投资选择应该算不错了。如果看准市场周期，我们也许会更成功。但另一方面，如果当时我们不投资，就错过了成功投资钛动力公司的机会。

尊重别人：像尊重你的客户那样尊重接受你投资的创业者。

随时准备改变计划：据我的经验，所有小公司的商业计划都会在发展过程中有重大变动。帮助你投资的公司做好准备，迎接这种变化。

给创业者的建议：

作为创业者你想获得天使投资么？建议如下：

理解投资者的风险：天使投资者投资你的公司是有很高风险的。所以你的公司必须有可能为投资者带来10到20倍的回报，天使才值得冒险给你投资。比如你需要10万美元的投资，你必须让天使看到并信服他占有你公司的股份，最终能变现成1到2 百万美元。

听取天使的建议：天使投资者不会永远正确，但让他们感到你认真听取和考虑他们的建议。除了资金以外，你的天使还可能给你带来更大的价值。

写好商业计划书：给天使投资者的商业计划书不需要象给VC的那么具体、完整和正式。但天使投资者同样需要了解你的思路。以下几个因素应该清晰地表达出来：你的产品或服务、该产品或服务的用户、市场、如何面对竞争对 手，以及你的团队。天使投资者理解你的商业计划会因情况而改变。如果他们了解你的大思路，他们会对你得公司能在变化中求生存更有信心。

融资需要时间：钱没最后拿到手都不算融资成功。投资人往往同时在考评好几个投资项目，而且往往都是好项目。不管你多么乐观，也至少要打出6个月的时间从天使投资者那里融资。

做多面手：天使投资者不会象VC那样帮你组织创业团队。因此你的创业团队应该拥有具有下列经验的人才：管理、开发、市场推广、销售。这个团队的成员必须是多面手。其他公司的职能，如财务、人事、和文秘可以雇佣兼职人员或外包出去。

给风险投资者的建议

认识天使投资者的价值：天使投资者在为一个你们没有顾及到的市场提供服务。给他们发展的机会，他们会为你们发现和带来新的投资机会。

认识天使投资者的和VC的不同：天使投资者没有足够的资金进行后期投资。他们和VC有不同的运作模式。迫使其他VC追加投资是合理的做法，但请给天使投资者保留生存的空间。

Alacrity Ventures （作者自己的天使投资公司）的未来

做天使投资者是一段不错的经历，但我更喜欢和有创新精神的人一起创造新产品。未来的几年我会主要花精力在有关社会性和合作软件的创新和开发上。

所以我预计我未来的投资模式会是Gifford式的投资模式—投入少量的钱，投入大量的时间和精力。 Harold和Gifford也有同样的想法。目前我们会继续关注我们已经投资的公司，不会进行新的投资，除非我们可以比较多的介入公司的管理。比如Harold是Vapore的董事会成员。

Gifford的精力目前主要集中在改造商业教育来造福社会。他是 Bainbridge 研究学院（BGI）的共同创始人和总裁。该学院提供一个独特的MBA学位，把环保、绿色经济、互联网和开源结合到传统的MBA学习计划中。作为一个提倡开源精神的学院，BGI还帮助其他学校采用它的教程和理念。详情参考 Gifford的Blog 。

6年的天使投资经历中我认为最重要的一点体会，就是我们的投资模式会是Gifford的式的合作型天使投资者，而不是Jim Bidzo式的放手型天使投资人。这一理念将指导 Alacrity Ventures 的未来。

翻译作者：雷，丁丁 < 言多必得> - http://www.yeeyan.com/

This entry was posted on 星期六, 07月 22nd, 2006 at 14:49 and is filed under 商业管理, 管理, 网络. You can follow any responses to this entry through the RSS 2.0 feed. You can leave a response, or trackback from your own site.